基金十一月报：担忧经济下滑 市场信心受挫

　　“市场唯一确定的就是它的不确定性”，这是我们对11月份市场的真实感受。股市之所以迷人，正在于其拥有巨大赚钱效应的同时，又充满了不确定性。市场刚刚在10月份迎来久违的反弹，市场信心和人气逐步恢复，大有反弹就此开启的趋势，但到了11月份，反弹戛然而止，反弹成果几乎回吐殆尽。经过11月份的折腾之后，股指重回下降通道之中，对于市场后续走向，我们仍认为其具有较大不确定性。

　　国内宏观经济

　　当前，中国经济的基本特征是经济增长和通货膨胀双双出现下行，宏观调控的影响逐步显现。中国经济增速下滑已经是个不争的事实。自去年底以来，控通胀成为了经济工作的重心，宏观调控政策也是围绕这个重心展开，一年多以来，央行的紧缩性货币政策持续推出，银根收缩令银行可放贷资金减少，市场流动性一直处于偏紧状态，致使企业融资面临困难，最终影响到实体经济的发展，可以说，经济增速下滑是宏观调控的结果。随着紧缩性货币政策累积效应的不断显现，其对实体经济的负面影响增加，经济增速下滑速度有所加快，11月PMI回落到49%，这是自2009年3月份以来33个月内首次回落到50%的经济荣枯分界线下方，PMI大幅回落正是对当前经济增长态势的客观反应。从数据上看，11月PMI跌至50%的荣枯分水岭之下，预示经济景气从扩张转为收缩，四季度中国经济增速继续下滑已成定局。10月份居民消费价格同比上涨5.5%，涨幅比9月份回落0.6个百分点。在经过两个月的微降之后，10月CPI大幅回落，进一步强化了我们提出的通胀下行拐点已经到来的判断。中国CPI同比涨幅已连续四个月出现回落且回落幅度扩大，表明前期物价调控政策正明显起效，加之近期欧美主权债务危机导致国际大宗商品价格回调，输入性通胀压力明显缓解，未来通胀压力正在逐步缓解。

　　上半年，中国经济在保增长、调结构、控物价的博弈中度过，但随着通胀回落和经济增速持续下滑，政策微调步伐稳步推进。11月17日，财政部、国税总局公布《营业税改征增值税试点方案》及上海试点的相关政策，确定了增值税扩围的交通运输业和部分现代服务业增值税税率，这将进一步减轻企业的纳税负担，有利于提高企业的生产积极性。央行在11月初发行的100亿元一年期央票发行利率意外出现下降，虽然仅仅较上期下降了1.07个基点，但这是一年期央票发行利率近三个月来首次出现变动，而且是两年多来的首次下调，其下调更是在宏观调控政策微调窗口打开之际，无疑会引发市场对于政策放松的更多预期。央行21日公布的数据显示，10月份新增外汇占款为-249亿元，是2007年12月份以来首次出现单月负增长。外汇占款近四年来首现负增长，说明了中国经济形势不容乐观，对国际资本的吸引力出现下降。过去几年央行不断上调存款准备金率，主要目的就是为了对冲外汇占款，以保持流动性的相对稳定，而今外汇占款出现负增长，且极有可能持续减少，为政策微调提供了更大空间。随后，预调微调又添新动作，浙江省农信系统部分银行已经获准定向下调部分机构人民币存款准备金率0.5个百分点至16％，令市场对于央行下调存款准备金率的预期增强。正如我们预期的一样，央行在11月30日宣布从2011年12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是2008年12月以来，央行首次下调存款准备金率。时隔三年之后，央行再次下调存款准备金率，有可能预示着政策转向的开始。一年多以来，宏观调控政策一直处于偏紧的状态，直到前期温家宝总理提出宏观调控政策要适时微调，多个部委也接连作出了将进行政策微调的表态，多项相关举措也相继出台，但都未有真正重磅的措施推出，而央行宣布下调存款准备金率，才算是在政策微调的进程中迈出最有力的一步，这一步开启了政策转向的大门，预示政策转向的开始。但是，我们认为，目前的政策转向仍将在“微调”的范围之内，通胀回落之后仍有反弹的可能，当前并不具备货币政策全面宽松的条件，货币政策仍将坚持以稳健为主。因此，此次存款准备金率的下调只是政策方向上出现转向，但不代表全面宽松时代的到来。

　　众禄基金研究中心认为，当前出口和投资数据的下降将导致经济增速下滑加快，市场担忧情绪再起，未来政策重心将趋向宽松以保增长为主。随着中央经济工作会议召开的临近，市场的焦点开始集中于本次会议，并纷纷揣测明年的经济政策。去年12月召开的中央经济工作会议定调今年经济工作的目标是“稳经济、调结构、控通胀”，从目前的情况来看，经济增长仍在可控范围之内，经济结构调整也在稳步推进，通胀出现趋势性回落，今年经济工作的目标基本上已经实现。当前国内外经济形势复杂，国内经济正面临自金融危机以来最困难的时期，欧债危机持续恶化并有可能持续很长一段时间，欧美经济增长疲弱，对我国经济将产生负面影响，这就要求管理层有必要对当前的政策进行调整。我们发现，近期高层的一系列信号均投向“保增长”。国务院副总理李克强11月25日在河北考察时也强调保障房建设对于扩大内需、保持经济平稳较快发展的重要作用。此前，财政部副部长朱光耀也公开表示，目前促进经济增长应该放到首要位置。据此，我们认为明年的经济工作目标有可能转变成“保增长、调结构、稳物价”，这也将较适合明年的经济发展形势。

　　国外宏观经济

　　近期各项数据显示美国经济仍处于扩张阶段，但速度缓慢，增长稍显疲弱。美国11月失业率大幅下降至 8.64%，低于10月的9.01%，失业率超预期下降0.37%，创下2009年4月以来的最佳表现，但仍远高于衰退前的趋势水准。就业市场继续传递积极信号，11月新增非农就业12万人，高于10月的10万人，11月新增 ADP就业达到20.6万人，远高于10月的增加13万。数据稍显不足的地方是失业率的下降中有一半的因素来自于就业参与率的下滑，同时非农就业增加中有将近 5 万人来自于零售商贸企业，这可能是企业在感恩节期间增加的短期工作岗位，不具有持续性，不过这些不足并不能阻碍就业市场整体向好走势。美国11月ISM 制造业PMI录得 52.7%，高于10月的50.8%；11月芝加哥PMI为62.6%，高于10月的58.4%，数据显示美国制造业延续了快速扩张的走势。欧元区制造业采购经理人指数（PMI）进一步下滑至46.4，创过去28个月以来最低值。欧元区核心国家制造业正面临下行风险。11月，欧元区最大经济体德国制造业PMI跌至47.9，为28个月来最低；法国制造业PMI跌至47.3，为29个月来最低；意大利和西班牙制造业PMI分别为44.0和43.8。11月欧元区制造业部门低迷状况加深，所有接受调查的欧元区国家的制造业产出新获订单以及新出口订单数据均出现下降，表明欧元区制造业将进一步萎缩。此外，欧元区17国今年11月的经济景气指数降至两年来最低，主要原因是欧元区不断恶化的债务危机使得欧元区面临经济衰退风险。欧元区经济景气指数的下滑也加大了欧洲央行未来数月继续降息的可能性，而这也正是全球主要经济体普遍面临的一个问题。

　　海内外市场

　　整体而言，目前影响全球市场的主要要素来自欧元区，在欧债危机仍然蔓延的情况下，全球经济仍然面临着巨大的压力，而美国方面数据的改善以及中国释放的微调信号对市场形成的支撑相对有限，在经历了疯狂的10月上涨之后，11月份欧美市场重回平静，而亚太股市则出现较大跌幅。受欧债危机蔓延、国际资本做空中国概念股和A股大幅下挫拖累，恒生指数在11月份大幅下挫9.44%，领跌全球主要市场指数。此外，受中国经济增速下滑加快和亚太区经济增长预期下调的影响，中日韩三国股市均出现较大跌幅。与此相反的是，欧美市场虽在11月份起伏较大，但整体上呈现出“V”形走势，因此，指数上并未发生较大变化。当前，全球经济增速下滑趋势并未得到扭转，欧债危机则有向负面方向继续发展的趋势，中国虽在政策微调道路上逐步推进，但经济基本面的恶化将有可能对冲掉部分政策效果，因此，全球市场仍将继续处于一个震荡调整的态势中，短期内出现向好的概率较小。

　　图1、全球主要市场指数11月份表现

　　基金市场概况与投资策略

　　在多重利空因素影响下，11月市场未能延续10月份反弹步伐，上证综指全月重挫5.46%，10月反弹成果几乎被吞噬殆尽。国内宏观经济方面，随着宏观调控政策效应的不断累积，经济增长和通胀在同比数据上出现加速回落态势，宏观层面的企业利润也出现了增速下滑和环比负增长，关于经济增速下滑的担忧再起。海外市场方面，欧债危机蔓延速度加快，正将全球经济推向危险边缘，美国经济增长疲软，失业率高企，全球经济前景并不乐观，外围市场动荡殃及A股市场。众禄基金研究中心认为，由于当前我国经济增速仍然高于8%的目标，通胀水平也高于4%的调控目标，综合增长和通胀回落的阶段判断，目前中国经济还不适合采用全面放松货币政策的做法，且政策调整的着力点，并不简单在于“松紧之变”，而在于力促经济结构调整。因此，在内忧外患的夹击下，我国宏观调控政策预计将继续在总基调（积极的财政政策和稳健的货币政策）不变的前提下进行预调微调，建议关注下个月初召开的中央经济工作会议，对明年政策的定调以及重点发展的相关领域。基于当前市场环境，建议继续维持稳健策略，保持70%左右的仓位水平，投资者可在控制风险的基础上，关注灵活、稳健、选股能力强的基金。

　　1、 偏股型基金

　　11月，偏股型基金跌多涨少，复权单位净值平均下跌3.43%。其中，指数型基金的跌幅远大于主动偏股型基金，达到5.97%，主动股票型平均下跌2.97%，混合型基金平均下跌2.24%。

　　图2：期间偏股型基金业绩表现

　　数据来源：Wind　众禄基金研究中心

　　本月，A股市场在大盘股的带领下下挫，防御型板块表现良好，成长型板块表现居中，而周期型板块则普遍跌幅居前。受基础市场影响，以食品饮料、医药生物、农林牧渔、餐饮旅游、公用事业等防御性较强的行业为主要配置对象的基金期间业绩较靠前，而重仓黑色金属、家用电器、建筑建材、房地产、金融服务等强周期性行业的基金则表现落后；同时，在市场下挫行情中，大类配置因素对基金业绩的影响也较明显，在本月，股票仓位相对不高的基金业绩相对靠前，而高股票仓位的基金多表现得不尽人意。指数型基金由于跟踪大盘风格指数的指基较多，指基的整体表现较差，其中，跟踪深证基本面60、深证红利、沪深300、上证180、上证50等大盘风格指数的基金跌幅较大，而跟踪中证下游、上证消费80、深证成长40、中证新兴产业、中证500等中小盘风格或成长风格、防御风格指数的基金跌幅相对较小。

　　主动股票型基金中前三的是易方达医疗保健（+2.16%）、金元比联消费主题（+1.42%）、银河行业优选（+1.27%）；后三的是融通内需驱动（-11.98%）、东吴行业轮动（-9.69%）、广发小盘成长（-9.00%）。混合型基金中前三的是万家和谐增长（+2.01%）、天弘精选（1.68%）、银河银泰理财分红（1.58%）；后三的是融通行业景气（-11.40%）、上投摩根中国优势（-8.71%）、广发内需增长（-8.64%）。指数型基金中前三的是汇添富深证300ETF联接（+0.16%）、易方达创业板ETF联接（-1.27%）、国投瑞银中证下游（-2.04%）；后三的是建信深证基本面60ETF（-8.71%）、建信深证基本面60ETF联接（-8.62%）、工银瑞信深证红利ETF（-8.53%）。

　　对于当前投资者基金组合的构建，我们仍维持前期的建议，在国内经济增速仍将持续放缓与欧债危机的解决依然任重道远的背景下，震荡依旧会是市场后市的一个主要特征之一，以消费为代表的防御板块、部分低估值大盘板块以及战略新兴产业板块都会有表现机会，其中的任何一个单一风格都难以独撑大市，保持稳健的投资策略、平衡的基金组合，选股能力良好的基金产品是基金投资者较好的选择。

　　推荐基金：新华优选成长、汇添富价值精选

　　2、封闭式基金

　　11月股票市场震荡下挫，25只传统封闭式基金多数下行，按照复权单位净值增长率统计，平均下跌1.64%，按照二级市场交易价格统计平均下跌3.33%。二级市场价格跌幅小于一级市场净值跌幅，其平均折价率继续呈现明显的扩大趋势。Wind资讯数据显示，截至2011年11月30日，25只传统封闭式基金平均折价11.56%，折价率处于年内最高水平。 折价率的再度攀升，显示投资者情绪比较谨慎。通常11月开始是封闭式基金分红行情预演的时点，但今年以来由于市场整体震荡走低，封闭式基金可分配利润较少，根据基金三季报数据显示，前三季度已实现收益以及未分配利润为正的基金将近一半，但多数基金单位可分配利润都在0.1元以下，且考虑到12月份市场或继续维持弱势，建议谨慎关注封基分红。创新型分级基金方面，11月12只股票型基金杠杆类份额，按照复权单位净值增长率统计，平均上下跌9.44，而按照二级市场交易价格统计，平均下跌9.39%。申万深成进取、银华鑫利净值下跌幅度最大，分别为23.78%和20.67%，这两只子基金净值大幅下挫的原因之一是母基金净值出现较大幅度的下跌，另外较高的杠杆率也放大了净值的损失。随着净值的缩水，其二级市场价格也创出了自上市以来的新低。在市场震荡格局之下，建议投资者谨慎对待激进份额。11月12只股票型基金稳健类份额二级市场价格延续了上扬的势头，但涨幅较上月有所收窄。国双禧A0、信诚中证500A、银华稳进分别上涨了3.71 %、3.52% 、3.18%。，11月债券型基金杠杆类份额，按照复权单位净值增长率统计，平均上涨2.38%，而按照二级市场交易价格统计，平均上涨6.41%，11月债券型基金稳健类份额，按照复权单位净值增长率统计，平均上涨0.36%，而按照二级市场交易价格统计，平均上涨1.38%。目前中国资本市场正处于经济增速和通货膨胀双下行阶段，这为债券收益率的下行提供了动力，加上存款准备金率下调、12月财政存款释放基础货币，资金面预期向好，债券市场反弹的基础有望得到进一步夯实，债券型基金杠杆类份额值得继续关注。

　　推荐：富国汇利分级B、天弘添利分级B、信诚中证500A、基金金鑫

　　3、 固定收益类基金

　　11月份债券市场总体温和上涨，中证全债指数上涨1.36%，中证国债指数、金融债指数、企业债指数分别上涨1.50%、1.47%、0.99%。转债市场先扬后抑，中信标普可转债指数下跌2.11%。在适度宽松的资金环境下，国债收益率下降；金融债收益率出现整体的下行，各期限的收益率降幅相对平均；信用市场收益率出现快速下行，高等级产品反弹速度和深度均高于低等级产品，投资者对债券市场的信心正逐步增强。

　　中国人民银行于11月30日宣布，从12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是央行近3年来首次下调存款准备金率。存款准备金率的下调对于市场流动性的持续改善将起到直接的推动作用，预计此次存准金下调将释放资金规模在4000 亿元左右，而对债市来说是明确的利好。

　　总体来看，从影响债券市场的“经济+通胀”两项核心因素来看，其双双下行格局将为债市收益率下行继续提供动力。根据美林的投资时钟理论，我国正处于由“低增长高通胀”过渡到“低增长低通胀”的阶段，债券类资产是这一阶段的最佳选择，正处于较有利的投资环境。一方面债券市场利率目前面临反转，投资债券会有一个比较高的票息收益；另一方面在市场利率回落过程中，投资者可以获得一定的资本利得。目前，利率品种、信用债中高信用等级品种的收益率已率先回落，由于经济增长下行，低等级信用债的信用风险补偿仍维持较高水平。整体来看，债券市场预期趋于继续向好。

　　11月债券型基金平均复权单位净值收益率上涨0.22%，就各类细分之后的债券型基金来看，纯债基金、一级债基、二级债基的11月份月度净值增长率均值分别为0.84%、0.39%、-0.003%，招商安泰债券A、博时裕祥分级和工银瑞信添颐A分别以1.38%、2.32%、2.02%的净值增长率分列各子类中表现最佳。

　　11月A股市场冲高后震荡回落，有关欧洲债务危机蔓延、国内经济增速下滑的担忧情绪继续弥漫A股市场，影响大盘弱势收低，沪指收报2333.41点，较10月末下跌5.46%，深成指收报9693.38点，跌幅达7.51%。在A股市场表现低迷的市场环境下，纯债型基金有效地规避了股票市场风险，而保持有一定股票投资仓位的二级债基则整体表现不佳。与10月份的优良表现不同，受A股市场疲弱拖累，可转债基金跌幅较大，一些重仓可转债的基金如博时转债A/C、富国可转债等、华安可转债等跌幅领先。

　　债券型基金具有较低风险和较稳定收益的特点，不仅适合低风险偏好、期望获取债券市场稳定收益的投资者，也是积极型投资者的组合中对冲风险、减少震荡的重要工具。

　　从目前债券市场的收益率来看，利率品种、信用品种收益率均处于相对高位，较高的票息收入使得债券配置的吸引力提高。通货膨胀逐步回落，经济增速也继续缓慢回落的态势，使货币政策收紧的可能性很低，在很大概率上或将表现为稳健基调下的适当放松，在这样的宏观经济形势下，资金面状况有望逐渐缓解，债券型基金的投资环境整体向好。

　　综合来看，在经济和通胀双回落的背景下，四季度债券市场走势偏乐观，债券型基金作为传统的避险产品，相较于股票型基金、混合型基金，其波动性更小、净值增长相对稳定，因此，更适合投资者进行资产配置。

　　推荐基金：鹏华丰收、大成债券A/B。

　　11月份，市场上共有77只货币市场基金，区间平均7日年化收益率为4.32%，区间平均万份基金单位收益为1.40元。具体来看，11月份共有66只货币市场基金的区间7日年化收益率超过一年期定存利率3.50%。区间7日年化收益率均值最高的五只基金分别为招商现金增值B、招商现金增值A、长信利息收益B、国投瑞银货币B和华富货币，收益均在5%以上，其中，招商现金增值A/B、长信利息收益的区间7日年化收益率已经超过五年期定期存款利率5.5%的水平。表现最差的汇丰晋信货币A的年化收益率均值仅为2.0838%，尚不及前五名的一半，显示出货币市场基金的获利能力存在较大差异。

　　货币市场基金的投资目标就是在确保基金资产的安全性和基金收益的稳定性、在严格控制流动性风险的基础上稳健操作，获取长期稳定的投资收益。相较而言，目前短期债券收益率继续维持高位，为货币市场基金带来水涨船高的投资收益。

　　货币市场基金具有风险低、流动性好的特点，适合于厌恶风险、对资产流动性和安全性要求较高的投资者进行短期投资或现金管理，但同时要注意，货币市场基金的收益也较低，并不是长期投资的理想工具，将其配置在组合中主要是从组合流动性因素来考虑，综合基金历史收益及稳定性。

　　总体而言，货币市场基金在操作上宜选择大型基金公司旗下的货币基金产品，一方面这些基金公司通常在业绩及收益的稳定性方面表现得较好，同时这些基金公司产品线完整丰富，方便将来在旗下不同类型基金产品之间转换。

　　推荐基金：华夏现金增利、南方现金增利A。

　　4、QDII基金

　　10月全球股市普遍上扬，QDII基金也随之创下近2年来最大单月涨幅，但这种良好的态势并未能在11月延续，外围市场再度陷入动荡之中，QDII基金业绩多以负收益示人。11月份QDII基金产品涨少跌多，平均净值增长率为-3.53%。其中，诺安全球黄金以1.74%的涨幅位居首位，易方达黄金主题则以1.68%的涨幅紧随其后；跌幅较大的有海富通大中华精选、易方达亚洲精选、嘉实恒生中国企业，其跌幅均超过8%。受欧债危机持续恶化和全球经济前景黯淡影响，市场避险情绪升温，对黄金的需求有所上升，助推国际黄金期货价格回升至1700美元上方，黄金主题基金因此而受益，在11月份QDII基金产品业绩排名中独领风骚。与之相反的是，重点投资于大中华区尤其是香港市场的QDII基金业绩表现靠后，尤其是在受外资做空中国概念股的背景下，投资于该区域的QDII产品受损较重。

　　众禄基金研究中心认为，欧债问题悬而未决，全球经济增长缓慢，使得全球系统性风险仍然在高位，QDII基金表现将会继续不稳定。从2008年12月全球三大评级公司下调希腊主权债务评级开始，希腊债务危机爆发，一路负面发展，并逐渐蔓延到欧洲其他国家。今年7月份以来，欧债危机愈演愈烈，甚至威胁到欧洲银行业的发展，并呈现出边缘国家向核心国家蔓延的态势。上周四美联储带领 6 大央行进行集体干预措施，降低市场美元流动的利率，向市场注入流动性，以缓解欧债危机对金融体系以及实体经济的冲击，短期内可以提振市场信心。但是这些措施仅仅能缓解欧债危机带来的美元流动性枯竭以及美元利率上扬的问题，对于欧债危机本身的解决没有根本性影响，因为欧洲银行现在面临的是违约风险而不是流动性风险。对于欧债危机的后续演变，我们认为其仍有较大不确定性，但可以肯定的是欧债危机的解决将是一个长期的过程。从11月份的数据来看，美国经济虽仍处扩张之中，但增长动力不足；欧元区经济因债务危机持续恶化，成员国债务成本急剧走高，欧元区11月经济景气指数连续第九个月走低；日本央行布的11月份金融经济月报指出，生产和出口前景现阶段处于持平状态，将“上月的恢复势头相对缓慢，但增长仍在持续”进行了下调，并认为东日本大地震后出现了复苏迹象的日本国内经济正在减速发展。在主要经济体中，美国在应对经济增长疲弱局面时推出的措施更给力一些，有助于推动经济缓慢回升，其经济发展前景相对乐观。因此，在近期区域配置中可以适度关注倾斜于美国市场的QDII基金，如国泰纳斯达克100指数、大成标普500等权重指数等。此外，针对外围市场的不确定性，可以适当配置黄金主题类QDII产品，比如诺安全球黄金。

　　推荐基金：诺安全球黄金、国泰纳斯达克100、工银瑞信全球配置