曹和平：为多层次资本市场把脉
2008-10-09 17:37:00 作者：曲瑞雪 来源：中国经济时报
创业板箭在弦上，天津ＯＴＣ市场的筹备也紧锣密鼓，我国的多层次资本市场建设正在稳步推进。针对市场各个层次在建设和筹备中可能存在的问题，中国经济时报记者专访了北京大学经济学院教授、广州产权交易所首席经济学家曹和平。
据了解，曹和平正在与诺贝尔经济学奖获得者Ｊｏｓｅｐｈ Ｅ． Ｓｔｉｇｌｉｔｚ教授共同研究中国的产权交易市场，并积极筹备建设“北京大学产权交易市场研究中心”。
主板需要“自稳定器”
“国家队在奥运会上取得好成绩，并不一定说明全民健身工作就做得好。”曹和平以此比喻主板与场外交易市场的关系。
曹和平先为Ａ股市场算了一笔账：我国从上世纪９０年代初建立深交所和上证所至今，两市挂牌的公司还不到１７００家。若按１９年来平均，每年只能有９０家公司上市融资。而当前我国达到中小板、创业板以上市场上市要求的企业已经有７２万家，已经完成企业改制、会计报表规范化、关联债务剥离等证券化过程的企业也有几万家。
“若依靠上证所和深交所把７２万家企业全部推上直接融资市场，按目前的速度要７２００年——那将是一部中华文明史的长度。”曹和平笑言，“所以，我们必须要发展创业板和场外交易市场”。
“虽然企业治理结构等问题呼声比较高，但其实并非首要问题。主板市场上市股票品种的结构问题才是硬伤。”曹和平说。
“假如以上证指数４５００点为均衡点，目前向上、向下则各有１５００点的震荡，波动幅度相当于均衡点的７０％左右。主板市场震荡幅度这么大，根源是Ａ股缺乏一个‘自稳定器’。”曹和平说，当前Ａ股的产品结构群中清一色是上市公司股票，缺乏衍生品。这种情况下，如果没有政府的“行政拉砸”干预，股市暴涨到８０００点再急跌到２０００点也完全有可能。
“股市不仅迫切需要指数类期货，而且需要一个“由至少五六个指数期货品种组成的指数期货群”，这样才能够起到自稳定作用。只推出单一指数期货反倒会加大震荡幅度，１９９５年的‘３．２７国债期货事件’就是一个教训。”曹和平说，“这正如新疆小伙子阿地力走钢丝时，双手一定要握一根长竹竿保持平衡一样。如果竹竿被换成一根铅笔，那恐怕比他靠双手保持平衡掉下去得更快。”
“因此主板市场目前的改革重心，应当从产权结构改革和企业治理结构改革向产品市场结构改革转变。”曹和平认为。
ＯＴＣ、创业板“政策滞后”
主板之外的其他市场应该是我国多数企业寻求融资的主战场。
曹和平告诉记者，目前我国拥有２５０多家产权交易市场，一个省平均有七八个，许多市场交易非常活跃。仅从数量上就能看出，民间对场外交易的准备程度已经非常高了。
他随手翻开案头的《中国产权市场年鉴２００６》，指着扉页“长江流域产权交易共同市场、北方产权交易共同市场、上海联合产权交易所”等名称说，我国的产权交易市场早已突破了行政区划的范围，其功能基本等于美国的“ＯＴＣ市场＋私募股权投资＋投资银行的一部分服务”，也即相当于三大类市场的综合。由此可见，从实体经济自身的筹备看，场外交易市场已经到了蓄势待发的阶段。
“但从政策角度看，官方的准备还非常不足。”曹和平告诉记者，我国对场外交易市场一直是限制的，现在也只是让天津试行，这是因为政府认为场外市场可能引起金融市场的混乱，所以一直是缓慢推进。至于市场翘首企盼的创业板，也因为政策没有到位而没有办法推出。
“相比大陆创业板的谨小慎微，香港的政策开放得多，却缺乏土壤。”曹和平表示。
资料显示，２００７年和２００８年前５个月，在香港创业板上市的公司都只有两家，而被除牌的公司却有７家。同时，创业板的流动性也不尽如人意，少有机构和个人投资者关注。今年５月２日，香港联交所在刊发的《创业板咨询总结》中提出了发展创业板为第二板的建议。据了解，香港创业板的改革内容将主要是“上市门槛变高、晋升主板程序简化。”
曹和平说，任何一个市场缺乏流动性都是很致命的，因为没有交易就没有价格波动，也就不能实现套利，机构和个人自然对这样的市场没有兴趣，这也就是所谓的“Ｔｈｉｎ Ｍａｒｋｅｔ ”清淡市场。
那么，以金融业繁荣著称的香港，创业板却为何却如一潭死水？
曹和平告诉记者，创业板与主板有着根本的不同。在主板上市的企业盈利稳定，只需将其证券化就会有人要。所以主板市场“只要有一份货币，就能把一份劳动和一份资本粘合起来，从而滚动成为一个经济实体。”而创业板上市的企业要素则仅仅是一个ｉｄｅａ（概念），因为没有稳定的盈利点，所以风险就很大。
这种情况下，创业板要活跃有三个前提。一是要拥有源源不断的创新资源。美国纳斯达克市场的成功，很大程度上要归功于其背后的一个世界级的创新团队。而香港创业板并没有整合在它周边的类似研发团队，也就从根本上缺乏创新资源。二是香港没有成型的创业基金。香港的所谓的创业基金多是从国外拿资金投到大陆市场，并没有对创业形成真正的支持。三是没有真正的创投需求。
“其实最具有创投需求和供给的应该是中国内地。内地的土地面积和人口数量使之具备了这一基本条件，香港无论如何都不可产生出如此巨大的创投需求，而且它与大陆市场又是割裂的，所以从根源上就无法支撑起一个国际性的创业板市场。”曹和平认为，其实大陆任何一个中等城市只要狠下心来搞创业板，机会都比香港大。而香港市场也只有与大陆整合在一起，创业板才有发展的土壤。
监管须重新整合
“我认为中国要在一些方面超过西方，产权交易市场是个希望。”曹和平推断。
他告诉记者，产权交易市场本身是民间的，目前国有企业的产权已经出售得差不多了，下面必须是民营企业的交易进来。一旦为民营资本服务，就可能会寻求一些新的模式超过西方。
曹和平告诉记者，如果没有会员的参与，ＯＴＣ市场将无从谈起。当前，诸如天津的产权交易市场已经做得非常好了，发展了２００多个会员。如果我国的ＯＴＣ市场能在产权交易所的基础上做，那就有了扎实的基础和充足的资源，但产权交易所归国资委管理，ＯＴＣ市场归证监会管辖，其中关系无法协调。国家也只得在滨海新区重新成立一个ＯＴＣ市场，可这样一切都得从头开始。
“条块分割的金融监管模式已经给我国金融市场发展带来了很大的阻碍，这次ＯＴＣ市场建设就是一个重大失误。”曹和平说。他建议国家对金融监管来一次重新整合。
“如果能够把国资委的产权局、发改委的中小企业局、科技部知识产权局与证监会的ＯＴＣ市场整合在起来，成立一个金融改革领导小组，协调各部门利益，那么创业板和ＯＴＣ市场都会得到更快发展。”曹和平说。
张元亮
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