论剑2400点 A股反弹能否延续

　　“闻”风而动 机构论剑2400点

　　上周债市出现了较为明显的上涨行情，随后在全球大宗商品价格持续上涨的带动下，国内期货价格也呈现出较为明显的反弹态势，加之周一公布的10月汇丰PMI初值好于预期，沪深两市A股连续两天强劲反弹，沪综指重返2400点上方。不过，经过了前期多次反弹夭折的教训之后，机构对后市的看法明显谨慎了许多，但越来越多的迹象开始表明A股距离市场底或已不远。

　　反弹或可延续 空间难言乐观

　　本轮反弹具有一定的内生性特征，一方面市场存在超跌反弹的动能，另一方面上市公司三季报进入披露期，部分业绩增长稳定但前期遭到“错杀”的个股存在一定的估值修复动力。因此，机构普遍认为本轮反弹具有一定的持续性，但是在经济增长放缓明显与外部环境变数较大的情况下，A股未来反弹的高度较为有限。

　　东方证券邵宇认为，目前市场反弹并未结束，近期利好不断释放，包括地方自行发债、10月汇丰PMI初值超预期改善等，但目前来看都只是政策补丁；市场全面转向仍有待地产泡沫崩溃和欧债风险的释放。本轮反弹高度有限，市场会出现反复，行业板块轮动加快，投资者不宜追高。

　　日信证券徐海洋则认为，这轮上涨是连续下跌后对政策预期发生变化后的修复性上涨，指数短期内跌破2307点有一定难度，但市场也不具备长期走牛的基础。市场预期转变的基础在于，9月份数据已经充分显示了经济向下的发展趋势，从目前的情况来看，年底CPI降至4%、货币供应量12%、GDP增速8.5%的组合基本可以确定。政策面维持现有态势，实体经营层面资金匮乏有可能给未来经济稳定增长带来较大困难，政策适当调整已经十分必要。不过，政策变动的时点、方式及对市场预期的影响仍然不确定，因此，市场上涨的空间应当相对有限。但这可能是年内一波难得的“吃饭行情”。配置上，建议阶段性关注估值较低，与经济预期相关度较高的汽车、煤炭、地产等偏周期行业，以及能够代表中国制造业升级的装备制造、工程设备公司。

　　流动性拐点隐现

　　自2010年1月上调存款准备金率以来，本轮紧缩货币政策周期已持续近22个月；而为抑制高企的通胀水平，央行自去年10月以来，已经连续5次加息。尽管负利率局面仍未改变，但通胀下行趋势已经成立，近期发改委表态未来两个月CPI同比增幅将跌破5%，通胀拐点得到确认。在此背景下，机构普遍认为未来货币政策继续紧缩的可能性极小，而前期国务院出台扶持小微企业的九大财金政策也一度被视为政策微调的信号。

　　事实上，10月份以来反映银行间资金面状况的SHIBOR利率始终维持在低位，同时债市出现了连续的反弹。部分券商机构据此认为，流动性拐点或已接近。国泰君安在其研究报告中提到，央行在扩大存款准备金基数以后，9月市场经历了2次准备金的上缴，但是银行间回购利率并没有出现之前上缴准备金时的拆借利率的大幅跳升；在9月20日之后，作为基准利率的10年国债收益率出现了明显的下降，随后央票二级市场利率下降；而在国庆之后，之前高高在上的票据直贴利率也出现了明显的回落；近日，3年期央票的发行利率也出现了下降。结合这几点，包括债券市场底部已经越来越清晰的前提，流动性的拐点已经到来。瑞银证券陈李在其策略报告中也认为，上周固定收益市场出现年内最大幅度、最快速的反弹，表明投资者正在对通胀和流动性拐点形成一致意见。

　　市场底或已不远

　　尽管经济底尚未探明，但在流动性拐点与政策底隐现的背景下，有机构认为市场底已接近，A股或已迎来布局的机会。

　　国信证券发布研究报告认为，目前流动性和大盘估值都处于历史上较低位置，短期看市场关注的焦点在经济和盈利回落，以及股市层面的扩容压力，目前股市还将在筑底过程中。中长期看，随着通胀从高位回落，政策才能出现较大力度的放松。目前正处于政策微调阶段，现金流充沛的中长期投资者可以减少头寸逐步布局于债市和股市。

　　值得一提的是，瑞银证券陈李在其报告中提到，在流动性开始回暖，通胀和经济同时下行阶段，高等级信用债表现最好，如果利率产品的上涨蔓延到信用产品并形成持续上涨的趋势，股市就将接近底部。此外，当前的市场正在逐渐反映地产风险，如果出现媒体大量报道房地产企业减价促销的消息，则意味着股市离底部很近了。曹阳

　　“二指禅”蕴含深意 市场底渐行渐近

　　沪综指连续两个交易日的大幅上涨，令久违的“二指禅”再度现身。虽然当前反弹仍不能完全避免“近郊游”的惯性走势，但此次“二指禅”的内涵却显著区别于月初的“近郊游”行情。一方面，债市持续一个月走牛，不仅反映资金面趋于宽松，更进一步确认了经济和通胀双双下行的趋势，经济底正在逐步临近；另一方面，近期大宗商品价格接连暴涨，全球风险偏好情绪大幅上升，A股有色金属等投资品的充分轮动，更助推了短期情绪的大幅回暖，因而股市反弹行情延续的概率也大增。

　　债市走牛确认“双下”格局

　　本轮债市的走牛，要追溯到9月中下旬起。自9月21日以来，中债总财富指数直线上升，累计涨幅高达2.12%；同时，中债国债总财富指数期间也累计上涨2.51%。

　　众所周知，债券通常被打上“防御型”的标签。本轮债市走牛，其一是缘于资金面趋于宽松，“钱”逐步多了。央行此前持续10多周的净投放显著改善了资金面的紧张局面，资金利率自9月份开始持续下行，目前SHIBOR中短期利率品种普遍下行至3%左右的水平。其二，债市自9月中下旬开始走强，进一步确认了经济下行的趋势，同时也反映出市场对于通胀见顶、紧缩进入尾声的预期。而上周三年期央票利率的下行，则是确认债市“小牛”的一个标志性信号。

　　虽然，从逻辑上看，债市的配置价值逐步增加，会进一步确认经济下行，对股市而言，这并不是一个绝对利好的信号；但从其背后的含义来看，确认经济下行代表着经济底正在临近，并且债市对于股市的先行指示作用不容忽视。根据2008年债券牛市的经验，债市见底与股市见底的时间间隔大概为一个季度左右，目前债市已见底回升，且持续走牛了一个月，从时间周期来看，股市距离底部更近了一步。同时，根据历史经验，市场底多诞生于经济衰退后期，尽管目前还无法准确判断当前的经济周期究竟是处于衰退的前期还是后期，毕竟影响因素复杂多变，但有一点是确定的，那就是经济底已经渐行渐近。如果明年一季度经济真正见底，那么今年四季度末期股市就有可能完成筑底过程，而在底部徘徊的阶段，板块的交易性机会并不缺乏。

　　大宗商品暴涨透露风险偏好

　　目前分析人士普遍认为2300点附近为市场的底部区域，而此时有色金属等大宗商品价格出现持续暴涨，就更值得深入研究。不同于此前金融股引领的反弹“一日游”和“近郊游”，此次“二指禅”的出现是伴随着有色金属、煤炭等资源品的全线暴涨，至少这表明市场的风险偏好情绪已大幅回暖。

　　毋庸置疑，昨日A股有色金属板块的全线出击，主要是基于伦铜和沪铜的大幅上涨。伴随欧债危机担忧情绪的大幅缓解，隔夜LME期铜大涨7%以上，沪铜主力合约继周一涨停之后于昨日实现了超过6%的反弹，空头的被动平仓是最直接的导火索。与之配合的是，全球风险偏好情绪持续走高，标普500波动率指数（VIX）10月以来持续下行，从月初40左右的高位回落至30以下，反映出投资者的风险偏好情绪持续升温。至于后市期铜乃至其他金属品的反弹持续性，在欧债问题仍可能面临反复且大宗商品近几日持续资金大幅流出的背景下，大部分市场人士暂持观察态度。

　　不过，有色金属板块的全线出击，确实在很大程度上提升了市场活跃度。回顾2008年1664点底部筑就的过程，在当年10月28日底部筑成之后，有色金属板块成为最先反应且反弹幅度最强的板块。将视线拉回至现在，此次有色板块的持续大涨，是否也是底部筑就的一种信号呢？魏静