增长周期转换需政策对冲 专家建议继续下调存准

　　“第二次降息有点出乎意料，但也在情理之中。我们年初也没有预料到形势变化这么快。好公司都在收缩业务不贷款，找我们贷款的风险高，我们也不敢放。”在一家大银行总行公司部任职的刘先生说，往年他的工作主要是筛选项目，现在则是留住好客户。

　　年初以来，国内经济增速回落较快，央行连续三次下调准备金率、两次降息，但实体经济尤其是民营经济的资金需求仍难有效满足，温州民间高利贷资金成本仍高达20%。更加值得注意的是，有限的信贷资金投放以短期和票据融资方式进行，中长期贷款占比连续大幅下降。

　　一方面受出口、投资等周期因素影响，另一方面面临潜在增长放缓这一趋势性因素，这两种力量的共振将加大中国经济的波动，这更加考验管理层的政策调控艺术。国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松接受《经济参考报》记者采访时说，当前经济带有趋势性减速和周期性减速的双重特征，应对经济减速的政策选项也应该是“周期应对与促进转型并重”。

　　巴曙松解释说，着眼于中长期，应实施结构性改革，推进民营企业进入垄断性领域，使未来的经济增长更加依赖于资源效率，而不是资源投入。短期，应采取逆周期政策对冲，以封住“增长底线”。“在两次降息并扩大存贷款利率浮动空间之后，考虑到年末CPI有望回升，利率调整应当大致到位，而流动性管理则在外汇占款降低的背景下更多依靠准备金率降低和公开市场操作。”

　　共振 趋势下移叠加周期因素

　　中国经济增速经历了11个季度的回落，创下了1992年以来季度累计同比增速回调时间最长的记录。

　　这种超预期的回落，一方面源自中国长周期潜在增长率放缓，另一方面也在于出口回落、投资需求不足等短周期性因素。这两种因素叠加，是否会放大经济波动？成为政策关注的重心。

　　专家认为，总需求增速的快速下滑要逆周期政策对冲，但潜在增长率放缓则需要通过加快结构调整、深化制度改革来提高生产效率。

　　“虽然本轮周期持续回落了11个季度，G D P增长率从峰值到谷底的落差约为4.7个百分点，但最大的回落幅度却发生在2011年下半年以来的最后三个季度，逐季分别回落0.5个百分点、0 .8个百分点、0 .6个百分点，这三个季度承担了超过40%的总体回落压力。”国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松对《经济参考报》记者说。

　　尽管中国经济经历了一段较长的减速期，但至今经济学家们对于经济减速性质的认识还存在显著差异。

　　一种观点认为，当前的经济减速是趋势性、长期性的，中国可能已经进入了7%至8%的中速增长区间，即使采取逆周期政策应对，G D P增速有可能经历暂时的反弹，但很快还会回到中速区间。

　　国务院发展研究中心宏观经济研究部部长余斌就认为，今年以来，我国经济增长延续了下行态势，降幅有所扩大，这既是多重周期因素交织、内外需求下降叠加的结果，也在一定程度上反映了我国经济由高速向中速增长阶段的转换。经济增长阶段的转换，表面上看是增长速度的调整，实质上则是经济结构、增长动力和发展方式的转变。

　　另一种相对乐观的观点认为，当前的减速是短期周期性的。当前经济增速持续下行的原因，一方面在于出口疲弱、消费缺少增长点、投资需求不足，另一方面也在于宏观政策的主动收缩。其中，核心的下行力量在于有效资本形成不足或者新兴投资增长点不足。

　　在巴曙松看来，当前中国经济的减速具有双重特征，即有自然减速因素，也有周期减速特征，但周期因素是短期内更为主导的因素。他判断，年初的经济增长已经接近新的经济结构下的潜在经济增长水平。“作为一个整体，中国距离自然减速区间仍有一段时间差，理想状态下中国最快将于2015年前后进入减速期。但东南沿海发达省市或已进入自然减速区间，G D P增长率将由过去平均超过10%的高速增长区间逐步过渡至未来5年至10年8%左右的中速增长区间。”

　　“有效投资不足是导致周期性减速的关键，而投资不足的主要原因则在于外需的回落、工业企业利润率的快速下滑、房地产调控和土地财政的弱化以及银行体系流动性未能有效传递至实体经济。”他说。

　　并重 稳增长与调结构两手抓

　　交织着这种增长阶段转换带来的趋势性下移以及外需的回落和投资不足等周期性因素，中国经济的复杂程度远较以往更高。这也加大了决策层政策决策的难度，政策重心是短期的稳增长，还是中长期的调结构？如何拿捏政策的刺激力度，以平衡潜在的通缩和泡沫？

　　在余斌看来，长期以来，政府、企业、市场和社会适应或习惯于高速增长的宏观环境。短期内经济增速过快下滑，上述苗头性、倾向性问题可能演变为趋势性、全局性问题，从而引发系统性风险。短期内企业经营方式、盈利模式难以根本扭转，需要确立稳增长、稳效益、防风险的宏观调控基本思路，以实现增长阶段的平稳转换。

　　但他也表示，适度回落既是经济增长阶段转换的必然结果，也为结构调整和发展方式转变创造了良好宏观环境，稳增长要把经济增速稳定在新的中速增长阶段的平台上，不能以重回以往高增长为目标。

　　对于未来的宏观政策选择，巴曙松认为，当前的经济减速带有双重性质，应对经济减速的政策选项也应该是“周期应对与促进转型并重”。他对《经济参考报》记者解释说，着眼于中长期，实施结构性改革，推进民营企业进入垄断性领域，使未来的经济增长更加依赖于资源效率，而不是资源投入，同时也避免中国作为一个整体由于结构性改革进程的迟缓而提前进入自然减速区间。

　　全国人大常委、经济学家辜胜阻认为，引导民资是“稳增长”和“调结构”的结合点。一方面，民资应“接力”政府投资成为“稳增长”主力；另一方面，激发民资活力，拓宽民资渠道，引导民资进入垄断性行业和战略性新兴产业，有助于优化产业结构和提升国民经济效率，是调整经济结构的重要突破口。

　　申银万国首席宏观分析师李慧勇认为，在出口面临较大的不确定性、消费难以有效启动的背景下，投资是稳定经济增长的一个重要突破口。不能因为投资曾经有这样的或者那样的问题而歧视投资，关键是投资什么，应该投资那些调结构和稳增长的交集。

　　对于短期的逆周期政策对冲，巴曙松认为，应该适当加大重点项目建设，酌情放松银行体系资金向实体经济传导的管制约束，封住“增长底线”。在两次降息并扩大存贷款利率浮动空间之后，考虑到年末C PI有望回升，利率调整应当大致到位，而流动性管理则在外汇占款降低的背景下更多依靠准备金率降低和公开市场操作。

　　政策 基建投资是短期稳增长选项

　　不过，短期看来，周期因素加大了下行风险，宏观政策应该如何应对？目前的政策是否能够有效刺激投资回升？同时，在政府主导投资的背景下，是否还有加大杠杆的空间？

　　在瑞银证券中国首席经济学家汪涛看来，实体经济对贷款的需求并不很强，剩余产能已经开始产生。尽管政府出台了很多措施，但这仍需要一段时间来消化。降息对拉动企业投资的作用并不明显。她认为，财政政策应该发挥更大的作用，因为目前实体经济各方面的需求都比较弱，再去呼吁实体经济投资就不太现实。

　　中金公司首席经济学家彭文生表示，全球增长势头疲弱，宏观政策逆周期操作压力增大。央行在1个月的时间里两次下调利率，释放了较强的宽松信号，货币政策明显向稳增长目标倾斜。他判断，7月下调法定存准的可能性仍然较大。下半年还将下调1次利率，同时将继续下调法定存准以对冲外汇占款增量的减少。

　　彭文生认为，中国的积极财政政策主要体现为基建投资加快，由此将带来融资平台选择性地扩张。他判断，政府可能选择性地放松融资平台。经济增速下滑要求财政政策维持积极态势。在外需和非政府部门投资疲弱的情况下，增加基建投资是稳定总需求增长的首选。

　　中金公司认为，我国政府增加杠杆仍有空间，对地方融资平台适当放松可能成为促进基建投资的手段。该机构判断，地方融资平台债务偿付风险不大。地方融资平台是地方政府债务主要的负债主体，债务形式以银行贷款为主。2010年经过规范清理后，贷款主要是抵押和质押贷款，资金投向主要是基建投资，存在期限错配导致的流动性风险。但总体政府资产负债表状况良好，偿付风险不大。

　　但是，中金分析师赵扬表示，从过去两次应对外部冲击的经验来看，结构调整短期内并不能使经济增长走出低谷，但是有利于长期可持续增长率的提高，而政府大力度的货币和财政刺激政策虽然能快速拉动总需求，但容易引发通胀和资产泡沫等问题。

　　中金公司判断，结构性减税和对民间资本开放等政策如能落实贯彻，则有望在未来几年既能支持私人部门的消费和投资需求又能促进经济的供给能力，带动经济以更健康的方式走出低谷。

　　□记者 刘振冬