重组预期落空与灾后重建影响

    投资要点

　　四月我国四大电信运营商用户增量总体略为放缓，固网用户连续九个月向移 动服务转移。继一季度移 动用户增长2734万户、固话用户减少488万户之后，四月移 动用户继续增长890.9万户，固话用户则进一步流失124.2万户。

　　中国联通(600050.SH)继续受中国移动压制，GSM与CDMA用户数量增长环比分别下降8.7%与4%。值得注意的是，CDMA业务的增长继续放缓，很可能是受电信重组预期的影响。

　　电信重组方案并未在5月17日世界电信日公布，符合我们此前的预期。我们继续维持电信重组实质性启动将在奥运后展开的预期，并认为受四川地震影响，从现在起接下来的几个月，有关电信重组的各类消息对市场的积极刺激作用将大幅减弱，整个行业走势将趋于平淡，除非电信重组方案首先正式公布。

　　受电信重组预期刺激减弱与业绩增速放缓影响，我们将对运营商(中国联通)的评级由“谨慎推荐”暂时调低为“中性”，并紧密关注其下一步机会。

　　本次四川地震使得运营商在灾区的基础设备损失惨重，运营商与行业内的主要公司均对灾区进行了大量财物支援。到目前为止，这些损失已经可以进行初步统计，灾后重建需要大量新设备的支持，给相关设备制造商与系统集成商提供了一定机遇。但考虑到灾后重建工作带有一定公益性质，不会带来显著的利润增长。维持对设备制造商和系统集成商的“谨慎推荐”评级。

　　一运营商四月用户增量略为放缓

　　昨日四大电信运营商公布了08年四月新增用户数据，总体上看增速平稳中有所放缓。固网运营商继续失血，用户连续九个月向移 动运营商流失。

　　中国移动：用户数量仍然保持高增长。新增用户741.1万户，环比下降4.76%，但同比增长30.57%，用户总数达到3.995亿。其领先位置仍然不可撼动，可以认为其在电信重组启动之前正在抓紧时间全力发展移 动电话用户。

　　中国联通：用户平稳增长。新增用户149.8万户，其中G网增120.9万户，至1.25亿户；C网增28.9万户，至0.43亿户。这一增长水平与2007年月平均新增149.3万户的水平持平，但相对于三月的增量162.5万户减少7.8%。从2008年年初以来，中国联通C网新增用户逐步降低，四月延续了这一趋势，很可能与重组预期有关(最有可能的重组方案是将CDMA业务交给中国电信)。

　　中国电信：固话用户继续减少，宽带用户平稳增长。固话用户减少88万，至2.16亿户，继三月减少92万户之后连续九个月下降。新增宽带用户65万户，略高于2007年月平均新增61万户的水平。

　　中国网通：固话用户继续减少，宽带用户平稳增长。固话用户减少36.2万，至1.09亿户，连续十个月下滑；新增宽带用户46.2万户，同比增长5%，用户总数达0.22亿户。

　　中国移 动一家独大的局面依旧没有改观，而固网运营商的用户量继续流失，启动电信重组解决运营商发展不平衡，形成积极竞争的市场局面已是必然。

　　中国联通在G网用户继续受到中国移 动压制的同时由于存在重组预期，似乎开始有意减少CDMA客户量，而2007年C网用户ARPU为58.1元，高于G网的用户ARPU46元约26%，2008年一季度C网用户ARPU为53.3元，高于G网用户ARPU44.3元约20%。因此相比损失一个G网用户，损失一个CDMA客户，对利润的负面影响更大。2007年与2008年一季度，C网业务对净利润的贡献分别为9.1%和8.4%，若重组预期不能在近三个月内兑现，将会一定程度上影响其业绩。

　　二电信重组预期再度落空，市场对相关消息反应趋冷

　　就如我们此前预期的原因，加上四川地震的因素，电信重组并未在5月17日世界电信日公布方案。在经历世界电信日重组预期落空之后，尽管昨日又有新的重组预期消息放出(工信部副部长奚国华表示地震不会影响电信重组进程)，市场受到的刺激效应明显减弱，通信板块虽然上涨，但小于上证指数上涨幅度，与此前几次情况有所不同。我们仍然认为电信重组不大可能在奥运之前启动，但在奥运之前先宣布重组方案有一定可能，除非方案正式宣布，否则重组预期对市场将不会再产生如过去两个月中那么大的积极影响。

　　三灾后重建给部分设备制造与系统集成商带来一定机遇

　　受强震和多次余震影响，四川地震灾区通信设施遭受毁灭性破坏。截至5月21日6时，地震已造成四川、甘肃、陕西省内累计受灾电信局所3833个，移动基站25735个(含小灵通基站)，损毁线路24496皮长公里，倒杆断杆117112根。

　　除去运营商，通信其他子行业内的公司主要位于北京、江苏和广东，业务也多不在灾区，受地震影响有限。

　　在灾情逐步统计清楚，通信逐步恢复的时刻，灾后重建成为下一个重要议题。昨日温家宝主持国务院常务会议时指出，要开始规划灾后重建工作，中国电信也第一时间表示争取30日之内完成公司设施的灾后重建。

　　由于损失集中在基站基础设备、网络设备、传输设备与光缆上，灾后重建将为设备制造商子行业中的基础设施系统设备商、网络设备商和光纤光缆光通信设备商这三个细分领域的公司以及系统集成商子行业中的总体系统集成和系统运行维护两个细分领域的公司提供一定机会。

　　另外，灾后重建对武汉凡谷(002194.SZ)、远望谷(002161.SZ)这样的通信行业上游电子厂商亦存在一定机会，值得关注。

　　四结论

　　在G网业务受到中国移 动压制、C网业务继续放缓的情况下，如果电信重组迟迟不见动静，将会对中国联通(600050.SH)的业绩产生一定负面影响。

　　我们继续保持电信重组启动在奥运之后的判断，在启动之前有可能先宣布重组方案，但重组方案的宣布也只能给中国联通带来短期利好，中期来看我们将其评级下调为“中性”。

　　灾后重建工作将在一定程度上给予设备制造商与系统集成商业绩增长点。