登海种业:研发领先等待品种突破与营销改善

    先玉335已进入推广巅峰期,公司的未来业绩增长主要来自自主研发的超试系列.公司在玉米种子上的研发实力雄厚, 并已在单产研究上先走一步,如能较好解决或者协调品种的抗性表现,则有望推出里程碑式的品种,期待公司的研发突破与营销改善.
　　公司是专注于玉米种子的国内种业龙头.公司是国内最早从事玉米种子"育繁推"一体化的企业之一,其玉米种子的收入和利润占比均在90%以上,销售区域集中在黄淮海夏播区,研发带头人为有"中国紧凑型杂交玉米之父"之称的李登海先生.
　　行业:服务为辅,品种为王.在行业长期供过于求的情况下,营销服务是改善盈利,实现品种推广的重要手段,而关键仍在于品种.我们认为,能够较好地平衡单产与抗性问题的"懒汉品种"更受农户喜爱.目前前三大玉米品种推广已约10年,品种更新换代的需求强烈,未来需关注研发领先,营销管理能力居上的种子企业.
　　研发实力领先国内同行,主力储备品种为超试系列.公司的研发投入主要来自母公司,占其营收的比重9%以上,远超于国内同行,品种储备丰富,自主研发的超试系列品种已有12个,其特征是高产,耐密植,抗倒伏.
　　先玉335已进巅峰期,后续表现需看政府执法力度以及营销策略.先玉335为子公司登海先锋的经营品种, 亦为公司的主要利润来源,但当前已进入推广巅峰期,后续表现需关注杜邦先锋的营销策略以及政府打击套牌现象的执法力度,预计未来3年推广面积保持平稳或者微增态势.
　　公司业绩增长主要来自超试系列, 期待新品种突破.经过前期的推广和改良,超试系列的抗性有所提高, 推广面积持续扩大.我们更倾向认为当前主导品种登海605是该系列最终成果出来前的过渡品种,因此,利用其单产高,抗倒伏的特点,有针对性地选择区域推广更为重要,预计其潜力推广面积约为1400万亩.
　　东华北市场布局初成, 但营销短板尚待提高.公司采用"良玉子公司+自主品种+外购品种"布局东华北市场的已有小成, 进入快速增长期,但亟待提高营销创新能力及营销服务的执行能力,关注公司在营销上采取的改革措施和激励政策.
　　给予"推荐"评级.我们预计12年公司的业绩趋缓,长期表现关注超试系列的推广情况,预测公司12-14年EPS为0.70,0.81,0.95元,对应目前股价的PE分别为28,24,21倍.我们首次给予公司"推荐"评级,目标价24.30元.