黄俊钦：捂壳五载 财富1700亿

两种溢价

与将要拿出数十亿元“真金白银”的其他特定投资者不同，就新恒基而言，受益于两次溢价，一是*ST金泰的股价，从3.18元到数十个涨停板后的某天的某个高价；二是其商业地产项目的评估增值。

新恒基欲注入*ST金泰项目的净资产合计80.75亿元，价值总计246.65亿元，总体增值2.05倍，升值幅度似乎不多。

然而，这里需要考虑两方面因素。

一是所要注入项目的资产负债率极低。如果资产负债率升高，则相应净资产的升值比率会大大提高，这类似于财务杠杆的作用，可视其为评估杠杆。比如，若总体上将资产负债率提高至50%，经过粗略计算，升值比率已经超过4倍。

二是目前净资产的价值属性，即属于成本还是属于近期的评估价或市价。如果是成本，若考虑到资产形成的年份，则2倍的升值很可能是偏低的；但如果是近期(年)的评估价或市价，则目前升值倍数的高低与否，便需要仔细考查了。

我们注意到，在拟注入的九项资产中，有两项是楼宇资产而非股权资产，即鹏润大厦与新恒基大厦，前者总资产18.73亿元，后者总资产4.13亿元。其中，新恒基大厦系于1996年正式投入使用，按其资产总额与建筑面积来计算其平均价格为9821元/平方米。这似乎并不是1996年的成本。

另外，较早前有媒体介绍，鹏润大厦曾易手至黄俊钦之弟黄光裕处，而从目前情况来看，又回到了黄俊钦的新恒基名下。那么，这种楼宇的相互交易，必然导致其资产额为买卖的市价。如此，目前账面资产额是何时的价格，便与评估的升值幅度密切相关了。

同时，根据*ST金泰的公告，沈阳置业与沈阳空港仅有2006年末数据，而其中沈阳置业的沈阳新恒基第一城项目已于2005年9月份开工。所以，我们认为，很可能是新恒基先运作该项目，再于2006年度成立沈阳置业，并将相关资产经评估注入。如果是这样，那么沈阳置业的资产数额应该是2006年的评估价。如此，若该项资产在短短一年内便升值几倍，似乎有些急促。

当然，由于资料有限，上述分析未考虑新恒基拟注入*ST金泰的九个项目各自的升值幅度，即未考虑结构性问题，而只是从整体上来粗略分析。若要具体地、更加精准地分析十项资产的评估升值情况，并在此基础上探讨其合理性问题，依靠目前*ST金泰的披露尚不足够，需要持续关注未来相关披露与评估资料等。